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Alejandro Estebaranz 13/03/19 07:37

Ha respondido al tema True Value

Hola Como sabeis una de las principales posiciones del fondo son las compañías de alquiler aéreo ( aercap y Air lease ). El efecto de las noticias de los últimos días es nulo por varios motivos. Ya ha ocurrido en el pasado que modelos recién lanzados han sido detenidos por unos meses, ya pasó con el 787 hace unos 5 años donde estuvo parado cerca de 4 meses, su valor no ha cambiado y el avión sigue siendo un hit y está en alta demanda. Lo mismo sucede con el 737 MAX es un avión muy competitivo y si tuviera algún problema siempre es solucionable , lo que importa es que a nivel de diseño es muy buen modelo. Las empresas de alquiler van a seguir recibiendo sus alquileres vuelen o no los aviones por eso no han bajado en bolsa con las noticias de estos días, incluso Aercap ha subido un 5%. Es curioso que Fly leasing tenían exposición a Ethiopian Airlineas del 9% de su flota y no ha bajado en bolsa ( esta empresa no está en el fondo). Tanto Aercap como Air lease cotizan a tan solo PER 6x, y están creciendo su valor intrínseco año a año mas del 15% anual, algo curioso. Sobre MTY. Después hablar con CEO nos confirmo que los márgenes siguen siendo los mismos y todos se debe a este efecto contable de reconocer los ingresos brutos en vez de netos, es remarcable que nos respondiera un sábado por la tarde siendo puente ese fin de semana en Canadá, dice mucho de la cultura de la empresa. Bsicamente la empresa compra suministros y otros productos/servicios en nombre de los clientes y lo se lo vende con beneficios ( ambas partes ganan porque el franquiciado lo compra más barato que si lo hiciera directamente ). Hasta ahora la diferencia se registraba como ingreso con margen del 100%( ventas 20 ud. y beneficio bruto de 20 ud.) . Si antes la diferencia de beneficio eran 20 ud. ahora la empresa registra 120 en ventas y 100 en costes lo cual da también 20 de beneficio bruto, en vez de un margen del 100% en esa línea de negocio es del 20%, pero sobre una facturación mucho mayor, por eso las estimaciones de ingresos del trimestre eran de 88m y publicó 108m, a nivel de cashflow nada cambia y todo sigue igual. Esto fue mal comunicado al mercado y por eso la reacción de las acciones. La gente piensa que los margen han bajado drásticamente olvidando que lo ingresos han aumentado un 20% más de lo esperado. Por lo que estamos muy tranquilos . Este año esperan mas de 150M de EBITDA que es un crecimiento del 20% antes de hacer nuevas adquisiciones, el CEO también comentó que esperan volver a ventas comparables positivos para el Q1 o Q2. Respecto a otras empresas que han publicado. Descata el dividendo de 5€ en PSB industries, desde la llegada del nuevo CEO todo es generación de valor para el accionista ( venta de negocio, spinoff, dividendo especial...) en tan solo 1 año. Hoy también han publicado buenos resultados Devoteam, Burford capital ( el fonde posee algo más de un 1% que compró en enero ). Texhong también ha publicado excelente resultados y su estrategia parece estar dando frutos cotiza a PER 7x de 2019, creciendo al 20% anual. Los resultados de Gaia han sido mas flojos pero solo tenía un peso del 0,9% en el fondo. No se le pueden buscar el lado positivo. Tinexta fue una posición que añadió el fondo en Diciembre de 2018 a 6€, es un negocio de calidad que está creciendo ritmo elevados y cotizaba a menos de 7x FCF, hoy también ha presentado buenos resultados a la vez que dió un buen guidance para los próximos 3 años. En Goeasy estamos muy contentos con la decisión de la empresa de aumentar el programa de recompra de acciones de 500k a 800k, el equipo directivo ya ha manifestado que mientras siga por debajo de 50$ van a seguir recomprando. Un saludo, Alejandro Estebaranz

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Alejandro Estebaranz 15/02/19 16:38

Ha respondido al tema True Value

Hola a todos. Habiendo presentado resultados la mayor parte de la cartera estamos muy contentos con la evolución ya que la mayoría han batido expectativas o han reportado en línea. El caso de MTY es curioso. Después de haber subido, el fondo había reducido hasta un peso del 3,7%. El EBITDA a pesar de crecer un 20% hasta 32m$, no cumple con el mercado que esperaba 35M$. Pensamos que se debe a un ajuste contable. Es algo que no menciona la nota de prensa pero en el CC han dicho esto hace unas horas : "Our EBITDA margins have declined from 39% last year to 30% this year. The decline in margins is mainly caused by a change in the accounting presentation of our retail revenues and expenses which are now presented growth instead of net as they have been presented in the past. With the growing amount of such revenues, we have decided that this is a more accurate way to present information to investors. " De hecho si uno calcula el EBITDA a partir del Cashflow sale un EBITDA de 37M$ por el método antiguo de reportar, aún debemos aclarar este punto con la empresa, para decidir. En el día de hoy corregía en bolsa un 6%-8%. SSNC ha reportado mejor de lo esperado y subía un 6% compensando la caída en MTY, ya que tenían peso similar en cartera. El fondo había estado acumulando acciones agresivamente en el rango de 42$-44$ y en 60$ el fondo ha reducido un poco. Moody's también ha reportado hoy con subidas del 3%, por unos resultados en línea con lo esperado. Ayer también presentaron Aercap, CSU y Goeasy. Todas ellas batieron expectativas y su outlook a futuro es bueno. Esta ha sido una época de resultados normales. En el anterior trimestre cualquier mínimo detalle o punto negativo era enormemente penalizado por el sesgo bajista del mercado que existía. Respecto a XL Media, la tenemos en el radar y si se estabiliza el entorno regulatorio podemos volver a considerarla. Sobre Daseke ya hemos comentado alguna vez que son situaciones especiales donde hemos comprado en la fase inicial del SPAC ya que eligiendo los correctos SPAC's se suelen revalorizar al menos un 20%-40% desde su primera adquisición por la euforia de sus primeros partícipes, pero no son buenos mantenerlos a largo plazo. El fondo ha realizado buen rendimiento en Del Taco, Cision, Limbach, Daseke ( 15% de media). Un saludo, Alejandro.

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Alejandro Estebaranz 13/02/19 06:23

Ha comentado en el artículo Carta Anual 2018 True Value FI

Hola Si incluye el Goodwill, como el de los índices. La formula es EBIT(1-tax)/equity+net debt . En el caso de empresas financieras tomamos el ROE. Sin goodwill nos saldría mucho más alta, pero es lógico incluirlo. Un saludo, Alejandro.

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Alejandro Estebaranz 08/02/19 06:24

Ha respondido al tema True Value

Hola Gracias por comentar. Como ya hemos comentado alguna vez rara vez no reunimos antes de la inversión con la empresa, pero con posterioridad puede darse el caso de que haya que establecer comunicación por diferentes motivos ( aclarar partidas contables, regulaciones, noticias... ), si tuviera que dar una cifra es menos del 5% de las inversiones. Se me viene la mente el caso de Guillin donde una vez ya invertidos surge el tema de la ley de plásticos y es interesante saber información de primera mano. En el caso de Taptica nos parecía interesante saber su visión acerca del escandalo Facebook y como podía afectar, además de saber el posible efecto de la GDPR introducida en Mayo ( ambas resultaron ser eventos neutros ) además esto lo cuadramos con algún consultor externo a la empresa. Además le preguntamos su visión a largo plazo y posibles alternativas de asignación de capital, pero lo fundamental era saber el tema regulatorio ( que al final se demostró estar ok en ese aspecto ). Un saludo, Alejandro.

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Alejandro Estebaranz 06/02/19 08:53

Ha respondido al tema True Value

Hola a todos. Vamos a hacer una pequeña actualización aprovechando que estamos a mitad de temporada de resultados. En primer lugar agradeceros todo el interés que tenéis por True Value. Facebook: el 80% de la posición de FB se vendió en verano a 185$ ( previamente habíamos comprado a 160$ ) con el profit warning, quedaba una posición pequeña que se vendió al principio de Q4. A principios de Enero volvimos a analizar la situación y el fondo volvió a comprar a niveles de 140$ beneficiándonos de la subida con los resultados, ahora tiene un peso en cartera del 1,5%. Taptica. El fondo salió de taptica alrededor de 210p, contábamos con un precio medio de unos 340p, es una pérdida permanente y asumimos el error. Puede que vaya bien en el futuro pero dificilmente es invertible para nosotros. Hay varios factores que nos hacen ser cautelosos: En verano estuvimos con el equipo directivo incluyendo el nuevo management y no aseguraron por activa y pasiva que no diluirían más para hacer adquisiciones ( esto con las acciones a 330p ). Ahora aparecen diluyendo a 200p para comprar una empresa de la que tenemos dudas. El día que salió el CEO de la empresa y las acciones cayeron estuvimos hablando con el CFO y nos aseguró que el personalmente estaba comprando acciones a mercado y nunca llegó a salir el informe obligatorio con la compra del insider, por lo que estimamos que dichas "compras", nunca se dieron. Por lo que sino podemos confiar en la palabra del señor que dirige las cuentas, dificilmente podamos invertir. El capital allocation es extraño, porque a final de año van a tener supuestamente unos 80m-90m$ en caja, por lo que usando esa caja y algo de deuda podrían comprar la otra empresa, ó mejor aún podrían endeudarse hasta 2x EBITDA ( dato facilitado por el CFO ) y dar un dividendo especial de 140m libras lo cual equivaldría al market cap actual y podrían repagar esa deuda facilmente en 3 años, generando así mucho valor. Durante el Q4 el negocio se ha debilitado mucho. Respecto a Silicom la mayor parte de la posición se vendió a 37$-39$ una vez que vimos la primeras ventas del principal accionista. Este generalmente no suele ser una buena señal, ya que a reducido su control desde el 22% hasta menos del 10% y las ventas continuan. La empresa sigue en su linea y los resultados han sido ok, si en un futuro aclaramos el porqué de estas ventas y tiene sentido podría volver, pero en el entorno actual hay muchas oportunidades para poner a trabajar ese capital con la misma expectativa de retorno. Para nosotros es fundamental en small caps que los intereses estén alineados y este no nos gusta. Respecto a KLXE. El fondo invirtió con una posición del 2%, pero al poco tiempo de invertir hicieron una emisión de bonos al 11% de interés, lo cual nos parece muy alto, de hecho usaran eso dinero para hacer una adquisición ( a buen precio ), pero simplemente el pago de intereses se come casi todo el beneficio operativo de la compañía que han comprado. El guidance para 2019 nos parece muy optimista especialmente cuando las grandes del sector están rebajandolo en las zonas en las que opera KLXE, por eso el fondo vendió de media a unos 27$ que es el precio medio que teníamos de compra. La empresa está barata a PER 7x, pero después de Diciembre hay empresas menos cíclicas y de mas calidad a esas mismas valoraciones ( por ejemplo Tecnoinvestimenti, Groupe open, goeasy, air lease...) por eso el fondo está invertido desde principios de Enero al 95%-97%. Opentext, Figeac, Google, Umanis... publicaron resultados en línea o mejor de lo esperado. Los resultados de Groupe open fueron algo flojos ya que no creció en el Q4, pero volverán a crecer en 2019. Las acciones están muy baratas y aunque no crezca, a final de 2020 la caja será de 40-50m€ por lo que uno estará pagando 6 veces beneficios por un negocio estable, con buen ROCE, sin deuda, con dueño y creciendo. Infotel es otro empresa del mismo sector que ya estuvo en True Value en 2015-2017 a 30€, subio a 45€ y vendimos. Cuando bajó a 36€ volvimos a comprar. Tiene un equipo directivo excelente, sin deuda, crece un 10% de media de forma orgánica y esta a menos 6x EV/EBIT de 2019... o PER 10x quitando la caja. Los resultados del Q4 no gustaron porque creció un 6% mientras que el mercado esperaba un 10%. Este se debe a que en el Q4 de 2017 había crecido un 14% y la base comprable era complicada. Estamos muy cómodos en esta empresa. Entre las principales posiciones añadimos Air lease y Aercap. Especialmente Air lease nos gusta mucho y cuando bajó a 30$ el fondo compró agresivamente ya que estaba cotizando a PER 5x de 2019, un negocio que es realmente bueno. ( quizás hagamos un video en profundidad para explicarlas ya que suponen un 7% del fondo de manera combinada ). El fondo también entró el Plastivaloire, que es otra small cap que ya estuvo en cartera con éxito en 2015. Es un negocio un poco más cíclico de autoparts pero cotiza a solo PER 4x-5x de 2019..., tiene viento de cola a futuro. Al producir piezas de plástico para auto no esta sometida a posible disrupción del coche eléctrico. Es una posición pequeña. Nos gusta mucho la cartera que tenemos actualmente, desde que se inició el fondo en 2014 no veíamos este nivel de valoraciones. Un saludo, Alejandro.

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Alejandro Estebaranz 09/01/19 07:48

Ha comentado en el artículo ¿Qué es la marca de agua en la comisión de éxito?

Hola. La comisión como bien comenta Daniel se deduce de forma diaria ( si procede ) del valor liquidativo, ( no hay repercusión al traspasar ni al vender ). En el caso de True Value hasta que no supere 18€ por acción no se vuelve a cobrar ( incluido nuevas aportaciones y/o partícipes ). Un saludo, Alejandro.

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Alejandro Estebaranz 21/12/18 11:57

Ha respondido al tema True Value

Esa valoración es un contexto de EV/EBIT ya que la otra transacción mencionaron que se hizo a 11x EV/EBIT. Groupe open va a hacer unos 27-28m EBIT este año y unos 28-30m EBIT el año que viene. Ahora el merket cap es 150m. A final de 2018 tendrá una caja neta de unos 20M mas 200k acciones en autocartera, para final de 2019 la caja neta sino hace adquisiciones debería ser de unos 30m. Eso da un EV de 120m, dividido entre 30m EBIT es un múltiplo de 4x ó 4,5x. Un saludo, Alejandro.

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Alejandro Estebaranz 21/12/18 09:32

Ha respondido al tema True Value

Hola a todos los partícipes. En primer lugar comentaros que para el día 7 de Enero Rankia ha programado el webinar que solemos hacer de revisión trimestral. Os recomiendo que os apuntéis porque va a estar interesante y así podéis formular vuestras dudas. Tenemos preparada un montón de info interesante sobre las compañías del fondo y porque las caídas actuales de los mercados y de la cartera suponen una buena oportunidad. Haremos un repaso de que está sucediendo en los mercados/economía, de la cartera actual, errores de inversión y nuevas ideas de inversión Gracias por la info de la OPA a soft computing. Lo que comentas es lo que vemos en ese sector, que nos gusta mucho y que conocemos bien. Esa empresa parece que estaba especializada en Big data para el sector del marketing, pero presenta métricas similares a otras empresas del fondo ( crecimiento orgánico, márgenes, poca deuda y buenos ROCE ). La transacción está en la media de valoración del sector que desde hace muchos años sigue siendo unas 8x-11x EV/EBIT. En este caso han pagado 11x porque creo que podrán expandir márgenes. Si hacemos un repaso de este tipo de empresas en el fondo tenemos Neurones a 5,5x de 2019, a Umanis a 7x, a Groupe open a 4x. El fondo ha incrementado posiciones en este sector. Este tipo de transacciones privadas hace que el valor sea evidente. Sobre todo en Europa estamos viendo muchas oportunidades. Este artículo de bloomber nos pareció interesante. https://www.bloomberg.com/news/articles/2018-12-18/no-one-wants-to-buy-europe-stocks-anymore-will-they-ever El Per de las acciones Europeas está a niveles de mediados de 2013, el cual fue un momento excepcional para invertir en RV Europea. En las otras zonas ex-Usa en las que invierte el fondo como UK, Canada y Asía observamos valoraciones similares. De igual forma hemos transmitido al equipo de las webs vuestras sugerencias e info actualizada. Respecto a nuevas empresas. El fondo ha estado comprando algunas small caps de francia e Italia ( 4-5 valores nuevos ) que teníamos en el radar o que ya habían estado en el pasado, como son empresa más ilíquidas con el informe de CNMV comentaremos más acerca de ellas, ya que el fondo aún se encuentra comprando. Dentro de las midcaps, con las recientes caidas del Rusell2000 y Nasdaq en USA ( 25% y 22% respectivamente desde máximos ), el fondo ha incorporado a SS&C que ya estuvo en el fondo en 2015 con buenos resultados y que conocemos muy bien, es un excelente negocio con 95% de beneficios recurrentes, buen equipo gestor y a una valoración muy muy atractiva. Tiene algo de deuda ( siempre suelen operar con deuda por la alta recurrencia del negocio ), pero a solo 10x FCF de 2019 nos parece una ganga y está en la parte baja de su valoración histórica a niveles de 2012. Da igual forma Middleby también la teníamos en el radar y después de llevar lateral más de 5 años en bolsa también nos parece buena oportunidad de tener un negocio defensivo, con crecimiento, con dueño y a una 13x-14x FCF de 2019. Es curioso que esta empresa ha crecido mas de un 70% en el FCF en 4-5 años y apenas ha subido en bolsa ya que venía de estar en 2014 a una valoración de casi 30x FCF a estar ahora en 13x-14x del próximo año. Valorandola a una media de 20x FCF que merece este negocio es fácil ver que vale el doble a 3 años vista lo cual es una TIR muy respetable. Entendemos que son momento difíciles para el partícipe ya que es el mayor mercado bajista desde que inició el fondo. Tanto Jose Luis como yo, somo los primeros en tener pérdidas sobre el papel en 2018 en True Value por nuestro alto compromiso con el fondo. Es en estos momentos es donde el mercado de renta variable pone a prueba al inversor, si uno decide aguantar o tomar ventaja del mercado, su confianza y su cartera saldrá fortalecida a largo plazo cimentando así la confianza en uno mismo como inversor. Sin embargo, si aceptamos el valor actual de los activos y realiza la pérdida permanente el mercado habrá vencido al inversor y a su confianza a largo plazo. Es difícil saber que va a hacer el mercado a un año vista, pero de lo que sí estamos seguros, es que dentro de 3-5 años uno mirará a este mercado y dirá: " Qué buena oportunidad fue de comprar", al igual que lo fue 2008, 2011 ó 2016. Estoy convencido que el 8.500 del IBEX ó el 2.450 del S&P500 no van a ser el máximo histórico, y de que la RV va a batir a los bonos, letras o liquidez a largo plazo. Un saludo y felices fiestas a todos

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Alejandro Estebaranz 10/12/18 15:41

Ha comentado en el artículo Ficha mensual de True Value Noviembre 2018

Hola Fijándonos bien en lo que comentáis es cierto que hay un fallo. Desde que publica Renta 4 la ficha nosotros no la elaboramos y tan solo nos piden unas breves líneas para comentario mensual. Vamos a avisar a la gestora para que corrijan el fallo. Gracias por comentar. Un saludo, Alejandro.

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Alejandro Estebaranz 10/12/18 13:53

Ha comentado en el artículo Ficha mensual de True Value Noviembre 2018

Hola a todos. Desde que la ficha tiene que acomodarse al formato de Renta4 hay un número máximo de palabras que se pueden incluir. Para comentarios mas amplios es preferible la carta trimestral. Respecto a la rentabilidad YTD la ficha tiene que mostrar a final de diciembre, mientras que Renta 4 en su web ofrece datos actualizados del día anterior. Un saludo, Alejandro.

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