¿Qué tal todos?, hoy les quiero compartir sobre una compañía en un sector que me llama la atención por el valor que aportan y porque sin ellos el crecimiento de un país se ve estancado.
Knight-Swift Transportation Holdings Inc.: empresa líder del transporte de carga en camión de EE.UU.
Knight-Swift Transportation Holdings (KNX), empresa estadounidense, que opera en toda América del Norte, posee sus unidades de negocios y terminales en EE.UU. y México. Es líder en su sector y posee la flota más grande de camiones en el continente. Las siguientes son sus líneas de negocio:
Transporte de carga por camión: representa el 81% de las ventas (2020). Negocio dedicado a transportar cargas de sus clientes por las redes de rutas de América del Norte.
Logística: representa el 8% de las ventas. Negocio de corretaje, ofrecen servicios de ayuda a las cargas de clientes que llegan a puertos o terminales, con servicios de gestión y logística de los productos.
Intermodal: Representa el 8% de las ventas. Este servicio es principalmente el transporte de carga en contenedores de la compañía llamados ‘intermodal’. Contenedores de fácil manejo para transportarlos en barco, camión o tren sin tener que hacer un cambio de contenedor al pasar por distintos tipos de transporte.
Otros servicios: servicios de arrendamiento de vehículos, mantención y reparación a sus contratistas, reembolsos de combustibles, fabricación de partes de remolques y academias de manejo.
KNX generó $427M de ingresos operativos y $344M de flujo de caja para el año 2020, sus ventas fueron de $4.7B para el mismo año.
Desde el año 2018, el precio de cotización en bolsa ha tenido bastante volatilidad, y es que el mercado se da cuenta (en parte) de lo que le afecta a la compañía. Desde ese mismo año es que ha habido un aumento en las regulaciones a empresas de transporte de carga en EE.UU., afectando directamente a los ingresos y costos de la compañía. Las principales son: 1) Disminución de las horas laborales a los conductores, afectando en la productividad a la empresa, 2) regulaciones en el ámbito ambiental, “obligando” a la compañía a modificar y renovar su flota a camiones que emitan menos contaminantes, 3) Impuestos y otras regulaciones en México. KNX se ha adaptado a cada una de las regulaciones impuestas, sin embargo, ellos mismos aclaran que ciertas imposiciones a futuro pueden afectar directamente en sus márgenes de ganancias como es de esperar.
Regulaciones, precio del combustible, baja de la demanda en los primeros trimestres, sector altamente fragmentado con posibilidad de mucha competencia, tanto de pequeñas empresas como compañías más grandes, dificultad por escasez de conductores y hacer que estos perduren en la compañía, limitaciones en las horas de servicio de los conductores, en épocas de invierno existen mayores riesgos de accidentes, lo que provoca un aumento en la demanda de litigios en contra de la empresa, alto capex y depreciación por la cantidad de inventario que poseen (camiones y contenederos en su mayoría), debe existir un equilibrio en el inventario de la compañía para así tener una estabilización entre la oferta y la demanda.
El enfoque principal de la compañía hacia su negocio debe estar en el servicio al cliente, la capacidad que posean (cantidad de camiones y contenedores) sea justo a la demanda que existe y el precio del transporte de la carga para que no haya un desequiibrio e incurran en gastos innecesarios. Este último punto está influenciado por la oferta y la demanda que exista en el sector. La compañía no puede controlar ciertas situaciones ya que no dependen de ella, tales como el clima, precio del combustible, regulaciones.
El sector del transporte de cargas es cíclico. Durante los primeros trimestres del año se ven contracciones en las ventas del sector, ellos mismo lo explican; después de las fiestas de fin de año (Día de Acción de Gracias y Navidad) sus ventas y márgenes se contraen, comenzando a tener un nuevo auge de ventas a partir de la segunda mitad del tercer trimestre y hasta fin de año donde nuevamente se repite el ciclo. Además de la reducción de ventas en los primeros trimestres del año, se debe sumar a esto que en fechas de invierno existen mayores riesgos de accidentes e incidentes que perjudican a la compañía, como por ejemplo; demandas y litigios que enfrenta, por ende, en esos periodos del año sus gastos aumentan. A pesar de disminuir sus ventas desde el año 2019 (que es algo que no me gusta), sus beneficios operativos y beneficios netos han crecido, demostrando una buena gestión del directivo y que han podido reducir costes en pandemia a pesar de los gastos extras. Esos gastos extras durante pandemia en 2020, según ellos alcanzaron los $12,3M (compra de desinfectantes, suministros de limpieza, etc.). Ellos mismos aclaran que no esperan que estos costos se repitan una vez vaya calmando la pandemia.
El transporte de productos es de vital importancia para la economía del país y para el beneficio de sus habitantes, por lo tanto, si lo pensamos así, es un negocio que en 10 años seguramente seguirá estando ahí. En Estados Unidos, el transporte en camiones representa el 72% del total de transporte de carga del país. El sector crece a lo que crece el PIB, aproximadamente un 2% - 3%. KNX crece al 5% - 6%, sumándole también las adquisiciones que la compañía realiza.
Los servicios prestados al cliente más grande de la compañía generan 16.8%, 13.3%, y 14.6% de los ingresos totales en 2020, 2019 y 2018, respectivamente. Los ingresos generados por el cliente más grande de la Compañía se informan en cada uno de los segmentos operativos reportables. Ningún otro cliente contabilizado representó más del 10.0% de los ingresos totales en 2020, 2019 o 2018.
¿Cómo da solución la empresa a la mayoría de riesgos que se enfrentan en el sector?, ofreciendo la capacidad para proporcionar múltiples soluciones de transporte y la configuración de equipos que satisfagan las necesidades de los clientes, la eficiencia operativa, funciones de back-office, el control de costos y las mejoras tecnológicas en los equipos de ingresos y soporte. En este punto la empresa ahorra o recupera el gasto de combustible gracias a la nueva tecnología en la que constantemente invierten, además con los gastos en tecnología mejora la flota de camiones disminuyendo la tendencia de accidentes.
La presencia regional de la compañía es muy importante en este sector, ya que ayuda a la ventaja competitiva de escala que posee. Con la fusión de Knight y Swift en 2017, la compañía genera mayores ingresos por millas, obtiene mayores volúmenes de carga, mejora la retención de conductores y lo mejor de todo es que simplifica costes asociados al sector.
Al tener los servicios de transporte de carga, logística e intermodal, beneficia a sus clientes, ya que debe tratar con un solo proveedor para realizar con sus necesidades en la cadena de suministro.
Es muy importante que la compañía genere un flujo de caja libre constante en el tiempo debido a que el negocio requiere importantes sumas de capital para mantenerse; actividades operativas, renovación de flota de camiones, sueldos a empleados, pagos a contratistas, pagos de seguros y litigios, impuestos, nuevas regulaciones. Especialmente cuando lo justifica la demanda de los clientes, la compañía debe realizar gastos de capital, añadiendo y manteniendo una flota moderna, renovar los remolques y añadir a más personal capacitado.
¿Problemas en el sector?
El índice de tonelaje de camiones cayó un 9.5% con respecto a marzo de 2020. El índice de tonelaje de camiones de alquiler avanzado ajustado estacionalmente (SA) de American Trucking Associations (ATA) disminuyó un 5,1% en marzo después de caer un 2,3% en febrero.
A pesar de la sorpresa que le llevó al Jefe de ATA, sigue siendo positivo y mantiene sus perspectivas de crecimiento en el sector.
A pesar de la ciclicidad del sector, la compañía ha aumentado sus beneficios operativos y sus márgenes se mantienen sobre el 10%.
El mercado y la industria del transporte de carga es gigantesco en Estados Unidos. El crecimiento de la industria va muy de la mano con el crecimiento del PIB. Los ingresos totales por fletes en 2020 totalizarán $ 879 mil millones y un aumento esperado de $ 1.435 billones en 2031. Se espera que los volúmenes de camiones se recuperen en 2021, aumenten 4.9% el próximo año y luego crezcan 3.2% por año en promedio hasta 2026.
A pesar de la fusión en 2017 entre Knight y Swift y de la adquisición de Abilene en 2018 sus ventas han disminuido un 4% anual desde el 2018 al 2020, debido a las regulaciones impuestas que han impedido a la compañía desarrollarse como lo venía haciendo en años posteriores. A pesar de todo esto (regulaciones y pandemia), la compañía ha sabido sobrellevar estas dificultades aumentando sus beneficios netos y operativos. Claro está que el tema de las regulaciones es un punto y un riesgo a tener muy en cuenta.
Sus ventas totales han aumentado a un ritmo del 8% anual aproximadamente desde 2004 hasta el 2016 antes de la fusión entre Knight y Swift.
*Destacar que desde el año 2017 hacia atrás, todos los resultados mostrados solo son de Knight Transportation, ya que, al fusionarse a Knight se le delega la parte contable y a Swift la parte legal.
En cuanto al primer trimestre del 2021, la línea de negocios de transporte de carga por camiones (que pesa un 81% del total de sus ventas), demostraron crecer un 6,3% respecto al año anterior. En logística e intermodal aumentaron sus ventas un 50% y 13% respectivamente, creciendo en total un 10,52% respecto al trimestre anterior.
La empresa en el año 2018 realizó una compra de $250M en acciones a un múltiplo de 10x beneficios. Además, en 2020 ha realizó otra recompra de acciones por $180M a un múltiplo de 17x beneficios aproximadamente.
Incluso en el primer trimestre de 2021 han recomprado 54 millones de acciones a un precio de $41,17 USD, es decir a PER 18x. Por otro lado, destacar que el Vicepresidente Ejecutivo de la compañía ha estado vendiendo alrededor de un 13% de su participación total a la fecha.
El 1 de enero de 2020 la compañía adquirió una pequeña empresa para completar el conjunto de sus servicios, además recompró acciones por un total de $180M como mencioné y repartió a los accionistas $54M de dividendos. Todo esto reduciendo su deuda neta a 0,87x.
Un punto importante para la compañía es que cada vez están generando más flujo de efectivo. Para el año 2020 cerca del 22% de sus ventas quedaban como flujo de caja libre. Esto sumado a que poseen una baja deuda (0,88x Total debt/EBITDA), la hace una compañía resistente a crisis y que puede aprovechar ese efectivo y baja deuda para realizar adquisiciones en momentos críticos. Este flujo de efectivo es muy importante que lo posea la compañía, y es que una particularidad que posee este sector, es que, deben modernizar cada cierto tiempo la flota de camiones y contenedores que posean para que estos cumplan con los requisitos y regulaciones que existen o regulaciones que vayan saliendo. El promedio vida de camiones 1,8 años, promedio de vida contenedores 7,6 años.
En cuanto a sus adquisiciones después de su fusión la más destacada es Abilene 2018. Abilene, empresa dedicada al transporte de carga de camiones diversificado. Comprada a $103M, generó en ventas ese mismo año 1,6% del total, alrededor de unos $85M - $90M, equivalente a 1,1x ventas. Durante los años posteriores el margen sobre ventas totales de Abilene ha ido en aumento a 2,0% en 2019 y 2,2% en 2020. En tanto otras ventas realizadas posterior a 2017, fueron compradas en los rangos de 3,5x- 4,5x EBIT
El CEO de la compañía David Jackson, posee 5x veces su salario en acciones de la compañía. Jerry Moyes, ex director, junto con su familia y entidades relacionadas, posee beneficiosamente el 23,9%. La remuneración total de los oficiales ejecutivos es de un 5% aprox. del beneficio neto de la compañía.
Antes de la valoración, quiero mostrarles un acto a destacar por parte del directivo, en donde ellos voluntariamente durante 3 meses aproximadamente redujeron su sueldo en un 20% debido a la pandemia.
Para esta valoración quiero hacer 2 casos. El primero y más conservador es con un crecimiento del 7% en ventas, valorándola a 17x beneficios y un EV/EBITDA de 11x-13x. El margen operativo de 11% tal cual su promedio en 10 años. Si bien su deuda la ha ido reduciendo a 0,88x, para este caso varío a lo largo de los años entre 0,7x-1x como lo ha hecho durante los últimos 7 años descontando el 2017.
Para el segundo caso, lo llamo "conservador – positivo", me tomé el atrevimiento de realizar la valoración con los datos de analistas. EPS estimado del $3.43 en 2021, $3.70 en 2023 y luego con un crecimiento del 3%- 4% anual hasta 2025.
*Estimo un valor por acción de KNX entorno a los $59 – $70 dólares a 2025.
Riesgos/desventajas:
Riesgos regulatorios, los más importantes; riesgo ambiental, disminución de las horas de manejo de los conductores (lo que afecta directamente a los ingresos operativos), formación de sindicatos como ya ocurrió en México.
Sector cíclico, le afecta bastante el invierno debido al mayor número de accidentes, mayor consumo de combustible, mayor número de litigios en contra de la empresa, menor consumo por parte de las personas y por ende menos fletes, seguros y mantenimiento.
Rotación del personal y poca capacidad de las empresas del sector para mantener al personal.
Posibles problemas en el único país emergente en el que operan
CAPEX y depreciación más significativa respecto a otros sectores debido a que necesitan mucho inventario para desarrollar su negocio
Ventas del 13% de las acciones de un insider
He encontrado por internet algunos comentarios negativos de empleados por el punto anterior
Comentario
A la fecha a un precio cercano a su valor objetivo a mi parecer. Sector cíclico, sin embargo, es líder en el continente. La empresa ha demostrado una excelente gestión del capital, generando una buena cantidad de flujo de caja, realizando adquisiciones a precios justos, baja deuda y recomprando acciones.
Con datos consolidados del 2020, la compañía está a 20x beneficios, sin embargo si ajustamos por estimaciones de la compañía en 2021, KNX estaría a 13-14x beneficios, cuando su media histórica ha sido de 17x-18x.
Empresa para tener en el radar en caso de alguna oportunidad y obviamente con el análisis previo antes de invertir.
